供給量が減少しているのに取引量が過去最高を記録する、この二つの数字はなぜ同時に起こり、矛盾しないのか？
この二つの数字が矛盾しているように見えるのは、多くの人が直感的に「時価総額」を「使用量」の代理指標として扱っているからである——供給量が大きいほど、より多くの人が使っていると考える。しかし時価総額が測っているのは「ある時点で流通しているステーブルコインの総量」であり、取引量が測っているのは「一定期間内にそのステーブルコインが何回手を変えたか」であり、両者は本質的にストックとフローの違いである。スタンダードチャータード銀行の調査によれば、ステーブルコインは現在、平均して月に約6回回転しており、これは2年前の2倍である。つまり流通総量が減少していても、1ドルあたりの使用頻度が上がれば、取引量は過去最高を記録しうる。
簡単な例えを使うと、銀行の普通預金総額が減少していても、顧客のカード利用や送金の回数が急増していれば、銀行の「事業量」が縮小しているとは言わず、お金の使用効率が高まったと言うだろう。6月のデータが示しているのはまさにこの現象である——ステーブルコインの役割は「資金を置いておく」ものから「交換媒体」へと徐々に移行している。二つの数字は互いに矛盾しているのではなく、同じ変化の異なる側面を描写しているに過ぎない。
GENIUS法が支払型ステーブルコインの利回り支払いを禁止していることは、具体的にどのように時価総額を「追い出している」のか？
GENIUS法が発効する前、一部のステーブルコイン（あるいはステーブルコインと組み合わせて使われるプロトコル）は利息のようなリターンを提供していた——発行体が直接支払う場合もあれば、取引所の貯蓄口座やDeFi貸付プロトコルを通じて間接的に提供される場合もあった。多くのユーザーはドルをステーブルコインに換えて放置し、ある意味で「少し利息のつく普通預金口座」として使っていた。GENIUS法は「支払型ステーブルコイン」の発行体が保有者に利息や利回りを支払うことを明確に禁止している。このルール自体は、あなたがステーブルコインを貸付プロトコルに預けて利息を得ることを禁止しているわけではない（それは別の話である）が、「ステーブルコインを保有すること」と「利回りを得ること」の間の最も直接的なつながりを断ち切っている。
これは、この暗黙の利回りを得るためだけにステーブルコインを保有していた資金が、そこに留まる理由を失い、このルールに違反しない形で明確に利回りを提供する他の受け皿を探す傾向にあることを意味する。トークン化されたマネー・マーケット・ファンド（BlackRockのBUIDLなど）はまさにこの空白を埋めている。これらは法的定義上「ステーブルコイン」ではないため、国債利回りに近い利回りを合法的に支払いながら、類似の価格安定性と流動性を提供できる。これが、6月にステーブルコインの時価総額が下落する一方で、トークン化された国債関連製品の規模が同時期に約160億ドルまで成長した理由であり、観察者はこの二つを同じ資金移動の表裏一体として捉えている。
今回の供給量縮小は、2022年のTerra/UST崩壊時の縮小と、原因の違いに加えて、実際の数字の規模はどれくらい違うのか？
2022年5月のUST崩壊は、直接数百億ドルの時価総額を消し去り、アルゴリズム型ステーブルコインというカテゴリー全体の信頼危機を引き起こし、他のステーブルコインの短期的な変動にも連鎖的に影響を及ぼした——それは激しい価格のデペッグと複数の連鎖的な清算を伴うシステミックな危機だった。それに比べて、2026年6月の今回の77億ドルの縮小は規模が一桁小さく、その過程を通じて主要ステーブルコイン（USDCとUSDT）の価格は1ドル付近で終始安定しており、デペッグ事件は一切発生しなかった。これが多くの分析レポートが特に「今回は違う」と強調する理由である——金額の規模だけを見れば4年ぶりの最大の単月下落であることは間違いないが、比較の基準点（2022年の事件）自体が資産価格崩壊によって引き起こされた危機であり、性質の異なる二つの出来事を同じ物差しで測ると誤った結論に至りやすい。
もう一つの重要な違いは、2022年の縮小はステーブルコインカテゴリー全体の時価総額の長期的な停滞、あるいは後退を伴っていたのに対し、2026年の今回の縮小が起こる前は、ステーブルコインの時価総額はちょうど10月に3,000億ドルを突破し、5月にピークを記録したばかりであり、長期的な成長トレンドは今回の単月データによって断ち切られたわけではない。多くのアナリストはこれを短期的な資金の再配分であり、トレンドの反転ではないと予想している。
今後数か月間、この「供給量縮小、取引量増加」というトレンドは続くのか、今後の展開で何に注目すべきか？
このトレンドが続くかどうかは、まだ確定していない二つの事柄に大きく左右される。第一に、GENIUS法の完全な実施規則の最終確定の進捗である——7月末時点で、連邦の6つの機関はまだすべての詳細規則の公告を完了していない。規則が正式に発効すれば（法律は遅くとも2027年1月18日、または規制当局が最終規則を完成させてから120日後のいずれか早い方に発効すると定めている）、ステーブルコインの利回り禁止に対する市場の対応行動がより明確な形に定まっていく可能性がある。第二に、CLARITY法のような後続の立法がステーブルコインの利回りをどう扱うかである——現在の上院案はステーブルコインの利回り問題についてまだ妥協の余地があり、Bank Policy Instituteなどの銀行業界団体は、草案が「利息に類似した支払いを十分に禁止していない」点について公に反対を表明している。この立法上の綱引きの結果は、トークン化されたマネー・マーケット・ファンドのような代替製品が今後も現在の競争優位を維持できるかどうかに直接影響する。
継続して注視すべき具体的な指標には、DeFiLlamaが追跡するステーブルコイン総時価総額の月次変化、Visa Alliumダッシュボードの取引量と流通速度のデータ、そしてトークン化された国債関連製品（BUIDL、USYCなど）の規模の成長速度が含まれる。供給量が減少し続ける一方で取引量と流通速度が同時に上昇し続ければ、「構造的な資金ローテーション」という解釈が強まる。供給量の減少が取引量の減少やデペッグ事件を伴い始めれば、それは真の需要縮小へと状況が転じている可能性を示す。これらは全く性質の異なる二つのシグナルであり、分けて追跡する価値がある。
2026年6月、ステーブルコイン市場は過去4年間見られなかった現象を示した。全体の時価総額が77億ドル減少し、約3,120億ドルまで落ち込んだ。これは2022年5月のTerra崩壊以来最大の単月減少幅である。一見すると需要縮小の警告に見えるが、同じ月に調整後のオンチェーン取引量は1.79兆ドルという過去最高を記録し、5月から63%増加した。供給量と取引量が同時に逆方向に動くことは珍しい——過去2年間、供給量の成長そのものが市場に広く受け入れられていた採用度の代理指標であり、この相関性が今年初めて崩れたのである。
VisaのAlliumデータに基づくダッシュボードによると、USDCは6月に約1.21兆ドルの送金を処理し、これはUSDTの5,760億ドルの2倍以上である。USDCの流通時価総額がUSDTよりかなり小さいにもかかわらずである。Visaのデータはまた、ステーブルコインの資金流通速度（ベロシティ）が四半期あたり13.56回に達し、米国M1マネーサプライの流通速度1.65回の約8倍であることを示している。つまり、ステーブルコインの1ドルは平均して、伝統的な銀行システムの現金より約8倍高い頻度で市場を流通していることになる。この現象の背景にある説明は、ステーブルコインが「置いておく」価値保存手段から「使う」交換媒体へと移行しつつあるというものだ。供給量の減少は使用量の減少を意味するのではなく、むしろ資金の使用効率が向上したことを反映している可能性がある。
複数のアナリストは、この供給量減少をGENIUS法の中核的な規定に起因すると分析している——この法律は支払型ステーブルコイン発行体が保有者に利息や利回りを支払うことを禁止している。マーケット大学の金融学教授David Krause氏の解釈によれば、この禁止は市場の利回りへの需要を消滅させたのではなく、単にその需要を「移転」させただけだという——以前はステーブルコインに滞留させて暗黙の利回りを得ていた資金が、今ではトークン化されたマネー・マーケット・ファンド製品（BUIDLやUSYCなど）へと向かっている。こうした製品はファンド形態で国債利回りに近いリターンを明示的に提供しており、GENIUS法の「ステーブルコイン」カテゴリーに対する利回り禁止に抵触しない。トークン化された国債関連製品は6月に約160億ドルまで成長しており、そのタイミングはステーブルコイン供給量の減少と大きく重なっている。ただし注意すべき点として、現時点の公開データでは77億ドルすべてが正確にこうした製品に流入したことを直接証明することはできず、一部の資金は暗号資産市場から完全に流出した可能性もある。
今回の現象を2022年5月の縮小と並べて見ると、原因が全く異なることがわかる。当時はUSTのデペッグによる信頼崩壊と連鎖的な清算が引き金となり、ステーブルコイン市場の縮小は激しい価格変動と複数のデペッグ事件を伴っていた。今回の縮小にはデペッグ事件が一切伴わず、主要ステーブルコインの価格は終始安定を維持していた。その原因は規制政策の変化が資金の最適配分先を変えたことにあり、市場がステーブルコイン自体への信頼を失ったことではない。そのためアナリストは今回の現象を「需要の縮小」ではなく「構造的な資金ローテーション」と性格づける傾向にある。
もしあなたがパッシブな利回りを得るためにステーブルコインを保有している場合（取引所の貯蓄口座やDeFi貸付プロトコルを通じて利息を得ているなど）、この規制トレンドが実際にあなたに与える影響は、純粋な支払型ステーブルコイン自体が提供できる利回りの余地が今後も圧縮され続けるということである。国債利回りに近いリターンを引き続き追求したいのであれば、トークン化されたマネー・マーケット・ファンド製品を代替の選択肢として調べる必要があるかもしれない——ただし、こうした製品のリスク構造、規制枠組み、償還プロセスは、あなたが慣れ親しんでいるステーブルコインとは完全には同じではないため、切り替える前に十分に理解しておく価値がある。もしあなたが主に支払いや送金のためにステーブルコインを保有・利用しているのであれば（利回りを得るためではなく）、今回の供給量縮小はあなたにほとんど影響を与えない——取引量が過去最高を記録したこと自体が、支払い手段としてのステーブルコインの利用シーンがより活発になっていることを示しており、より冷え込んでいるわけではないことを物語っている。