Stablecoin Looping

循環借貸是什麼，跟一般的槓桿操作有什麼不同？

循環借貸（Looping）是一種在 DeFi 借貸協議上重複執行同一組操作來放大收益的策略：把一種資產（例如 USDC）存入借貸協議當抵押品，借出另一種資產（例如 USDT），把借來的資產換回原本的資產，再存回去當抵押品、借出更多——每重複一輪，實際曝險部位就被放大一層。跟一般槓桿操作（例如用保證金交易股票或期貨）不同的地方在於，循環借貸操作的兩種資產（抵押品跟借款）在設計上「本來就該同價」，都是穩定幣，理論上不該有方向性的價格分歧，這讓它看起來風險很低，但其實只是把風險從「資產本身的價格波動」轉移到「兩種資產之間的相對價差」。

跟傳統借貸投資也不同：傳統借貸投資的獲利邏輯是「投資標的的預期報酬高於借款成本」，循環借貸的獲利邏輯則是「存款收益率高於借款成本，透過重複操作把這個小利差乘以更大的部位規模」，本質上是用槓桿放大一個利率利差，而不是放大對某個資產漲跌的方向性押注。

循環借貸為什麼能把小利差放大成高年化收益，這個機制的數學原理是什麼？

核心原理很直接：槓桿倍數乘以未槓桿的淨利差，理論上大致等於放大後的收益率。假設本金 10 萬美元，未槓桿直接存入賺 2% 淨利差，一年賺 2000 美元；透過循環借貸做到 5 倍槓桿，等於用同樣的 10 萬美元本金操作出 50 萬美元的實際部位規模，同樣 2% 的利差乘以 5 倍部位，理論年化收益變成 1 萬美元，對應原始 10 萬美元本金，等於年化報酬率從 2% 放大到約 10%。

以 Morpho 上的典型設定為例，5 倍槓桿的循環操作正是透過這個機制，把原本平淡的利差變成雙位數年化收益；Aave V4 的 e-mode（針對高度相關資產設計的高槓桿模式）也能實現類似效果，且允許更高的貸款價值比（LTV），代表可以做到更高的槓桿倍數。但這只是簡化的理論估算——實際收益會因為借款利率浮動、交易成本（Gas 費、滑點）等因素偏離理論值。

循環借貸的風險具體來自哪裡，什麼情況下會觸發清算？

循環借貸最大的風險，來自於策略本身假設「抵押品資產」跟「借款資產」應該永遠同價——但這個假設歷史上已經被打破過：USDC 曾在 2023 年 3 月矽谷銀行事件期間短暫跌到 0.87 美元附近，如果當時有人正在執行 USDC/USDT 循環借貸，這個價差足以讓抵押品價值相對於債務大幅縮水。借貸協議用「健康因子」這個指標衡量部位安全程度，簡化來說是抵押品價值相對於（借款金額乘以清算門檻）的比值——健康因子跌破 1.0，協議會自動觸發清算，賣出抵押品償還債務，且 DeFi 借貸協議沒有熔斷機制，清算是自動且立即執行的，速度只受區塊時間與 Gas 費限制。

因為循環借貸疊加了多輪槓桿，健康因子對價格波動特別敏感——即使兩種穩定幣之間只出現幾個百分點的相對價差，經過 5 倍槓桿放大後，對健康因子的衝擊可能是未槓桿部位的 5 倍。除了脫錨風險，循環借貸還有兩個容易被忽略的隱藏成本：借款利率本身會隨利用率浮動，可能直接壓縮甚至反轉利差；平倉需要拆解同樣多輪的交易，進出場合計往往需要約十筆交易，Gas 成本隨槓桿倍數同步放大。

循環借貸對一般想賺穩定幣收益的人有什麼實際意義，適合什麼樣的人操作？

多數從業者的共識是，循環借貸需要兩個前提條件才划算操作：本金至少 5 萬美元以上（避免 gas 成本侵蝕收益），以及能夠承諾定期、甚至每天檢查健康因子（避免在清算風險逼近時毫不知情）。如果這兩個條件都無法滿足，多數建議直接持有被動收益型的穩定幣包裝資產（例如 sUSDS、sDAI），雖然收益率只有 4%–7%，明顯低於循環借貸理論上能達到的 10% 以上，但不需要承擔清算風險與監控負擔。

對想嘗試循環借貸的人而言，一個容易被忽略的重點是：這個策略的核心風險不是「市場劇烈波動」，而是「健康因子在你沒注意的時候，因為兩種穩定幣的相對價差悄悄跌破清算線」——尤其是在利差本身就不大的情況下，稍微的利率波動就可能讓整個策略從獲利轉為虧損。理解這一點,能幫助你判斷循環借貸真正考驗的是你的監控紀律,而不只是你對市場方向的判斷能力。