Peg Stability Module (PSM)

PSMは実際に何をしているのか？一般に言う「ペッグを保つ裁定取引」と何が違うのでしょうか？

通常のペッグ維持裁定は、市場に十分な買い手・売り手・流動性の深さがあることに依存し、裁定者が取引所間で価格を戻します。しかしこれは深さ次第で、深さが不足するとペッグは緩みます。PSMは異なります――プロトコルが公式に提供する固定レートの交換窓口で、1ドルのUSDCをちょうど1DAIに、ゼロスリッページ・借入なし・債務発生なしで交換できると明文で保証します。これは裁定者に恒久的な公式の1:1チャネルを与えます。結果として、DAIの1ドルからの乖離はほぼゼロに圧縮されます。手数料を超える乖離は裁定で瞬時に消されるからです。要するに、通常の裁定は市場に頼りますが、PSMはプロトコル自身が乗り出してほぼ完璧な1:1の硬いチャネルを提供し、ペッグを「概ね安定」から「ほぼ固定」へと変えます。

なぜPSMはしばしば「DAIを分散的でなくする」と批判されるのでしょうか？

問題は、PSMを通じて交換されたUSDCが消えず、DAIの裏付けとしてプロトコルの準備金に残ることです。多くの裁定者がPSMでUSDCをDAIに交換すると、DAIの準備金に大量のUSDCが蓄積されます――一時期、DAIの半分以上が実際にはUSDCで裏付けられていました。これは厄介です：DAIは「分散型で、単一機関に依存しない」ステーブルコインを謳いますが、担保の大部分がUSDCなら、その運命は間接的にCircleに結びつきます。2023年3月のシリコンバレー銀行（SVB）事件でUSDCが一時0.88ドルへ脱ペッグしたとき、DAIも引きずられて脱ペッグしました――PSMの代償が現実に演じられたのです。批判者の核心は：分散型資産を保有しているつもりが、実際にはUSDCの中央集権リスクを負っている、という点です。

PSMの交換は本当にゼロコストですか？手数料や上限はありますか？

完全にゼロではありませんが、ほぼゼロです。PSMには通常ごく小さな出入り手数料（Makerの設計ではtinとtoutと呼ぶ）があり――例えば入り0%、出0.1%など――ガバナンス投票で決まり、大半は非常に低いか、ゼロのことさえあるので、裁定者にはほぼ無視できます。手数料に加え、PSMには重要な制限があります：各PSMには「デットシーリング（債務上限）」があり、その交換窓口がどれだけのUSDCを吸収できるかの上限です。上限の目的はまさに前問のUSDC依存リスクを抑えることで――DAIの準備金が単一の中央集権ステーブルコインで無限に溢れないようにします。よって実務上、PSMは「手数料は極めて低いが枠の天井がある」交換チャネルで、枠が満杯になると硬い裁定チャネルは一時的に機能しなくなり、ペッグは再び市場の深さに少し頼ることになります。

上級：SkyはのちにPSMが生むUSDC依存をどう減らしたのでしょうか？

Sky（旧MakerDAO）はPSMが諸刃の剣だと理解しています：ペッグを安定させる一方、プロトコルをUSDCで満たします。解決策はPSMを廃止することではなく、「入ってくるUSDCを働かせる」ことでした。具体的には、プロトコルの資金配分ユニット（allocator）を通じて、PSMが集めたUSDCを大量に実世界資産（RWA）――主に短期米国債――と一部のオンチェーン戦略に投入します。これで2つを達成します：第一に、「準備金で遊ぶUSDC」への単一エクスポージャーを下げ、担保を国債、暗号資産ボールト、RWAローンなど複数に分散します；第二に、これらの国債が実際の利息を生み、それがまさにSky貯蓄率（SSR）がsUSDS保有者に支払う収益源になります。言い換えれば、SkyはPSMを「純粋なUSDC貯水池」から、資金を受け入れて利息を稼ぐべく送り出す資金ハブへと昇格させました――これはUSDSがDAIから利回り型ステーブルコインへ進化する鍵となるステップです。